光華EMBA：當(dāng)前是中國REITs市場崛起的前夜

由北大光華主辦的“思想光華媒體沙龍”，28日在光華管理學(xué)院舉行。本期沙龍圍繞“中國大資管行業(yè)”展開，同時發(fā)布了《關(guān)于加快推進我國不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）公募試點的建議》。該課題也是“光華思想力”重要研究成果之一。

北大光華管理學(xué)院院長、金融學(xué)教授劉俏，副院長、金融學(xué)教授金李，金融學(xué)教授張崢，以及中聯(lián)國新投資基金管理有限公司總經(jīng)理何亮宇、廣州市城發(fā)投資基金管理公司董事總經(jīng)理李文崢出席了本次沙龍，并與到場的20余家媒體交流互動，分享了他們的觀點與思想。

不動產(chǎn)投資信托基金（Real Estate Investment Trusts，簡稱REITs），是一種通過發(fā)行收益憑證匯集多數(shù)投資者的資金，交由專門投資機構(gòu)進行不動產(chǎn)投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益，按比例分配給投資者的一種信托基金。REITs 1960年發(fā)源于美國，目前中國還沒有建立起明確的REITs制度，但監(jiān)管部門和各市場主體的探索從未停止過。在此次沙龍上，來自學(xué)界和業(yè)界的嘉賓就REITs對我國經(jīng)濟社會發(fā)展的重要意義、路徑等也進行了詳細探討。

金李教授：應(yīng)當(dāng)為投資性房地產(chǎn)正名

在金李教授看來，中國的房子總體來說是夠的，人均房屋面積是30平方米左右，房屋的自有率過去是80%左右，現(xiàn)在最新的研究是將近90%。這個數(shù)字高于西方絕大多數(shù)經(jīng)濟體。這其實也可以說明,中國房地產(chǎn)黃金十年其實已經(jīng)結(jié)束。

那么，房地產(chǎn)投資到底該不該做、怎么做？金李教授給出了幾點建議：

首先要認(rèn)識到，房地產(chǎn)目前仍是中國老百姓最重要的財富儲值工具之一。資金要往投資回報更高的地方流，這是天性。

再繼續(xù)全社會大規(guī)模資金投入到房地產(chǎn)行業(yè)，并不能促進國家整體經(jīng)濟保持長期地、良性地增長, 因此,不宜提倡太多的社會總財富投入到投資性房地產(chǎn)。但是，建議每個家庭酌情合理地配置。政府可以引導(dǎo)，但不能強行規(guī)定。

制定政策法規(guī)，把它納入到財富管理的規(guī)劃和監(jiān)管中。大力發(fā)展中國資本市場，提供更多有投資價值的長期工具，引導(dǎo)中國民間資本進入創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)領(lǐng)域。

應(yīng)該為投資性房地產(chǎn)正名，歡迎它加入資產(chǎn)管理的大類資產(chǎn)行列中，做好財富配置，為中國家庭提供豐厚合理的回報。

隨著中國房地產(chǎn)從大規(guī)模開發(fā)轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)調(diào)整，房地產(chǎn)交易市場呼喚更好的投資方式，比如REITs就是一種很好的投資工具。

劉俏院長：當(dāng)前是中國REITs市場崛起的前夜

“REITs年內(nèi)推出正當(dāng)其時”，劉俏院長表示，一直以來，中國對REITs的推出持相對保守和猶豫的態(tài)度。中國在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面遙遙領(lǐng)先于印度，但印度在2015年就推出了REITs。其實，經(jīng)過監(jiān)管部門、發(fā)行人、投資機構(gòu)以及學(xué)界等多方的積極研究和探索，目前國內(nèi)推出公募REITs試點條件已基本成熟。

“當(dāng)前可以說是中國REITs市崛起的前夜”，對于市場前景，劉俏院長十分樂觀。他分析，美國REITs規(guī)模近萬億美元。在中國，考慮不動產(chǎn)、“一帶一路”、雄安新區(qū)的建設(shè)等，給中國不動產(chǎn)投資注入這樣規(guī)模的市場，是非常令人期待的。

劉俏院長表示，REITs作為一種高比例分紅、高收益風(fēng)險比的長期投資工具，能夠大大豐富居民財富管理需求，增加除股票、債券等以外的投資選擇。中國股市投資者擁有1.5億賬戶，但真正分紅的上市公司沒有幾家，大部分是一毛不拔的“鐵公雞”。標(biāo)準(zhǔn)REITs規(guī)定將90%收益分給投資者，它其實是普惠性金融，是一個好的金融。

在劉俏院長看來，此次發(fā)布REITs公募試點建議，如同“開場鑼聲”，接下來，光華還將陸續(xù)推出REITs的系列報告，涉及跨國比較、稅制、法律保障等多個角度。這些報告匯聚學(xué)界、業(yè)界以及監(jiān)管機構(gòu)的資源，使社會對REITs有更正確全面的認(rèn)知。

事實上，REITs系列報告也是“光華思想力”平臺的重要研究成果之一。據(jù)介紹，“光華思想力”是北大光華的思想平臺，旨在用國際通行的研究工具和方法做具有國際水準(zhǔn)的立足中國、輻射世界的中國學(xué)問，提供政策建議和咨詢意見，服務(wù)經(jīng)濟社會發(fā)展，用扎根中國經(jīng)濟社會的政策研究和前沿商業(yè)實踐研究反哺商學(xué)教育。

劉俏院長透露，未來一兩年時間“光華思想力”的研究方向?qū)⒕劢乖谄叽箢I(lǐng)域：國家發(fā)展戰(zhàn)略，宏觀經(jīng)濟預(yù)測/中長期經(jīng)濟增長，開發(fā)性金融，企業(yè)（家）口述史，支柱產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級和創(chuàng)新商業(yè)模式研究，新金融，以及數(shù)據(jù)與科技。 REITs系列報告對 “新金融”、“開發(fā)性金融”兩大領(lǐng)域均有涉及。

張崢教授：“公募基金+ABS”是現(xiàn)階段條件下的一個優(yōu)選方案
 

改革開放以來，我國經(jīng)濟增長模式主要是投資拉動，靠銀行信貸來支撐。中國奇跡世人有目共睹，但這期間也積累了過剩產(chǎn)能，形成了房地產(chǎn)庫存，政府和企業(yè)部門的杠桿也在不斷攀升，金融風(fēng)險有所積聚。因此，中央提出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，強調(diào)更多地使用市場化手段，落實“三去一降一補”，推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。REITs課題組認(rèn)為，從金融角度落實“三去一降一補”，REITs應(yīng)該是一個重要的市場化平臺，即，REITs是金融服務(wù)供給側(cè)改革的重要抓手。

比如，REITs可以將基礎(chǔ)設(shè)施作為標(biāo)的資產(chǎn)，這種基礎(chǔ)設(shè)施REITs可以為PPP項目的社會資本提供有效的退出方式，為基礎(chǔ)設(shè)施投資提供可行的金融戰(zhàn)略。

再如，中央提出要將雄安新區(qū)建成“綠色生態(tài)宜居新城區(qū)、創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展引領(lǐng)區(qū)、協(xié)調(diào)發(fā)展示范區(qū)和開放發(fā)展先行區(qū)”，劉俏院長曾撰文認(rèn)為，雄安的發(fā)展必須擺脫投資驅(qū)動的傳統(tǒng)發(fā)展邏輯，應(yīng)該考慮投資率和投資資本回報率的平衡。REITs可以為雄安新區(qū)的發(fā)展提供金融新思路。

張崢教授分析，初期影響中國推出REITs的主要問題有：缺乏對REITs的正確認(rèn)識；缺少針對REITs的法律定位和法規(guī)框架；稅收環(huán)境對REITs發(fā)展的約束；REITs市場的相關(guān)基本條件不成熟，等等。他認(rèn)為，隨著市場不斷發(fā)展，實踐經(jīng)驗持續(xù)積累，初期的大部分約束問題都已經(jīng)有相當(dāng)程度的突破。例如，稅負(fù)問題可以通過合理的路徑設(shè)計，以及在符合當(dāng)前稅法規(guī)定的前提下與稅務(wù)部門的有效溝通來得到緩解。因此，大力推進REITs建設(shè)正當(dāng)其時！

基于周密的理論論證，對國外REITs產(chǎn)品以及國內(nèi)（類）REITs試點產(chǎn)品的觀察，REITs課題組認(rèn)為，從立法成本、設(shè)計難度、可操作性等方面考慮，“公募基金+ABS（不動產(chǎn)支持證券）”是現(xiàn)階段的一個相對的優(yōu)選方案。此外，REITs課題組在產(chǎn)品設(shè)計、市場建設(shè)等方面給出了諸多具體建議。
 

三個重要的“類REITs”試點案例
 

在現(xiàn)有金融監(jiān)管法律框架下，我國出現(xiàn)了一批在功能上與海外成熟市場REITs產(chǎn)品具有一定相似性的“類REITs”產(chǎn)品。例如，2014年，中信啟航專項資產(chǎn)管理計劃作為REITs試點產(chǎn)品正式成立，是國內(nèi)首個交易所上市的REITs項目。2015年7月，“鵬華前海萬科REITs”成功發(fā)行，首次使用公募基金作為發(fā)行載體，在“類REITs”產(chǎn)品的流動性上實現(xiàn)了一次突破。

在現(xiàn)有金融監(jiān)管法律框架下，我國出現(xiàn)了一批在功能上與海外成熟市場REITs產(chǎn)品具有一定相似性的“類REITs”產(chǎn)品。例如，2014年，中信啟航專項資產(chǎn)管理計劃作為REITs試點產(chǎn)品正式成立，是國內(nèi)首個交易所上市的REITs項目。2015年7月，“鵬華前海萬科REITs”成功發(fā)行，首次使用公募基金作為發(fā)行載體，在“類REITs”產(chǎn)品的流動性上實現(xiàn)了一次突破。何亮宇先生曾任全國社會保障基金理事會固定收益及特定項目投資小組主要負(fù)責(zé)人、中信證券房地產(chǎn)金融業(yè)務(wù)線主要負(fù)責(zé)人、中國人民銀行金融市場司房地產(chǎn)金融業(yè)務(wù)主管。他在本次沙龍上表示，中信啟航REITs在深圳交易所綜合協(xié)議交易平臺掛牌轉(zhuǎn)讓，首次實現(xiàn)了完全以資產(chǎn)運營收入和資產(chǎn)價值為支撐的不動產(chǎn)證券化，在基礎(chǔ)資產(chǎn)交易結(jié)構(gòu)和現(xiàn)金流層面為公募股權(quán)型REITs推出奠定了基礎(chǔ)。

從操作層面上，何亮宇建議，REITs更多要回歸本源，盡可能以資產(chǎn)經(jīng)營和資產(chǎn)價值為依托，真正體現(xiàn)以資產(chǎn)為核心的特性。從實現(xiàn)路徑角度看，目前的選擇是務(wù)實可行的。理想的角度當(dāng)然是通過立法來定義產(chǎn)品，包括對它的政策等，但在中國立法并非易事，建議未來慢慢落地和規(guī)范，這和美國是一模一樣，先邁出實踐這一步。

李文崢先生曾任職越秀房托基金管理層，也是北大光華REITs課題組成員。他也從產(chǎn)品的持續(xù)發(fā)展和資產(chǎn)管理等方面比較了國內(nèi)類REITs與國際標(biāo)準(zhǔn)REITs的不同。他介紹說，越秀REITs于2005年12月在香港上市，是第一只以中國內(nèi)地資產(chǎn)為標(biāo)的的國際標(biāo)準(zhǔn)REITs。越秀REITs體現(xiàn)了國際通行REITs可持續(xù)發(fā)展的特點，上市11年來通過不斷收購，資產(chǎn)組合數(shù)量從上市時4個增加到7個，資產(chǎn)價值從40多億元擴大到300多億元。美國的REITs現(xiàn)在有200多支，在幾十年的發(fā)展歷程中通過上市、收購、合并，以及私有化等運作不斷變得更有生命力，相信中國的REITs市場也會在產(chǎn)生后，不斷得到優(yōu)化和發(fā)展完善。
 

思想光華媒體沙龍
 

光華匯集著這樣一批教授：他們透過大量詳實數(shù)據(jù)，憑借扎實研究，揭開經(jīng)濟表象背后的本質(zhì)規(guī)律；他們?nèi)跁形鹘?jīng)管理論，結(jié)合中國實踐，建言重構(gòu)中國經(jīng)濟增長邏輯和微觀基礎(chǔ)。“思想光華媒體沙龍”將不定期舉辦，聚焦經(jīng)濟管理領(lǐng)域熱點難點話題，通過與媒體交流與合作，讓更廣泛的人群了解光華思想，向社會傳遞清晰、理性、深刻的觀點。這也是一個匯聚思想、啟迪智慧的平臺，邀請政界、學(xué)界、企業(yè)界等領(lǐng)域的思想者參與其中，與媒體界精英共享思想盛宴。