長(zhǎng)江商學(xué)院MBA研究小組:Sam Zell的投資哲學(xué)

       朱凌?。鹤鹁吹纳侥?bull;澤爾先生、馮侖先生、各位來(lái)賓、各位老師、同學(xué)們，大家下午好。我是長(zhǎng)江商學(xué)院2011級(jí)MBA的學(xué)生朱凌俊，非常感謝大家光臨本次論壇。為了讓大家對(duì)Sam和他本人投資哲學(xué)的簡(jiǎn)要的介紹。

想必各位都聽(tīng)說(shuō)過(guò)美國(guó)的價(jià)值投資大師巴菲特，我們今天請(qǐng)來(lái)的主角Sam是可以與巴菲特向媲美的地產(chǎn)價(jià)值籌資大師，在2011年在《福布斯》雜志評(píng)選的“最富有的美國(guó)人”中，Sam排名第66位，個(gè)人資產(chǎn)約50億美元。在2007年2月，也就是美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)前夕，Sam將自己苦心經(jīng)營(yíng)30年的股本辦公物業(yè)公司，這家曾經(jīng)卷求最大的商業(yè)地產(chǎn)信托投資基金，以390億美元的高價(jià)出售給了黑石集團(tuán)。這也是目前世界歷史上金額最大的杠桿收購(gòu)交易之一。

Sam因長(zhǎng)期專注投資于處于逆境中的地產(chǎn)項(xiàng)目而成名，他把自己稱為墳?zāi)刮枵摺Ｒ灿腥朔Q他為美國(guó)地產(chǎn)投資界的山姆大叔。目前SAM還在股本投資集團(tuán)、卡萬(wàn)塔等公司任董市長(zhǎng)。同時(shí)他也是多家學(xué)術(shù)研究機(jī)構(gòu)的長(zhǎng)期支持者。在研究投資經(jīng)理的過(guò)程中我們非常驚訝的發(fā)現(xiàn)像SAM這樣的地產(chǎn)投資和風(fēng)險(xiǎn)管理專家，竟然也是摩托車這種高風(fēng)險(xiǎn)運(yùn)動(dòng)的狂熱愛(ài)好者，直到今天，他仍經(jīng)常騎著他的杜加迪摩托車上班，1995年，他還嘗試競(jìng)購(gòu)杜加迪50%的股權(quán)，但很遺憾最終未能成功。

除此之外，Sam還創(chuàng)辦了摩托車俱樂(lè)部澤爾的天使。這是一個(gè)由美國(guó)各行業(yè)商業(yè)大亨組成的俱樂(lè)部。幾乎每年，俱樂(lè)部都會(huì)組織環(huán)球摩托車旅行。

在研究了Sam的投資歷史后，我們將他的投資生涯分成五個(gè)大的階段

19世紀(jì)60年代至70年代，Sam利用經(jīng)濟(jì)衰退，比如1973年的歐佩克石油危機(jī)，投資價(jià)值低估或處于困境的房地產(chǎn)項(xiàng)目從而積累了大量資產(chǎn)。

上世紀(jì)80年代開(kāi)始，Sam開(kāi)始講地產(chǎn)投資理念運(yùn)用到其他行業(yè)，開(kāi)始了多元化的投資。

在20世紀(jì)90年代，由于杠桿收購(gòu)的退潮，造成了很多質(zhì)地優(yōu)良、運(yùn)營(yíng)穩(wěn)健的公司資本結(jié)構(gòu)惡化，Sam把握住了眾多此類投資機(jī)會(huì)。

2000年后，隨著互聯(lián)網(wǎng)泡沫的破裂，Sam開(kāi)始把更多的目光放到了新興市場(chǎng)。

在2007年，可以說(shuō)Sam達(dá)到了他職業(yè)生涯的巔峰。在這一年，他以390億美元的高價(jià)向黑石出售了股本辦公物業(yè)公司，成功的躲過(guò)了次貸危機(jī)。稍候我們將為大家詳細(xì)介紹這一具有歷史意義的杠桿收購(gòu)交易。

每一個(gè)成功的投資大師都有自己獨(dú)特的投資理念，Sam也不例外。我們概括為三點(diǎn)：一、堅(jiān)持價(jià)值投資。Sam認(rèn)為地產(chǎn)投資真正重要的是物業(yè)產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力。這取決于諸多因素。比如說(shuō)物業(yè)的位置、硬件、營(yíng)銷、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)還有物業(yè)管理團(tuán)隊(duì)的能力。二、準(zhǔn)確地把握市場(chǎng)流動(dòng)性，經(jīng)濟(jì)周期、貨幣政策等都決定了市場(chǎng)流動(dòng)性的變化，市場(chǎng)流動(dòng)性緊張為投資者創(chuàng)造了良好的買入時(shí)機(jī)市場(chǎng)流動(dòng)的泛濫，也未投資人創(chuàng)造了高額收益的時(shí)機(jī)，最后一個(gè)原則是不要過(guò)分以來(lái)杠桿。不要過(guò)分的依賴杠桿：SAM曾在自己的文章中提到他的投資組合杠桿率只有0.85倍。

下面，我們將為大家詳細(xì)介紹2007年Sam與黑石完成的那筆劃時(shí)代的交易。股本辦公物業(yè)公司由Sam于1976年在美國(guó)芝加哥創(chuàng)辦。在出售給黑石前，它曾是美國(guó)最大的商業(yè)地產(chǎn)信托投資基金，在美國(guó)共擁有573座辦公物業(yè)?？偯娣e約100萬(wàn)平方英尺，這相當(dāng)于36個(gè)北京鳥(niǎo)巢的面積。

該公司旗下的著名建筑有：西雅圖最高的建筑哥倫比亞中心;德州奧斯汀的Frost銀行大廈;舊金山的Ferry大廈;在2006年底，Sam察覺(jué)到地產(chǎn)行業(yè)估值過(guò)高，盡管股本辦公物業(yè)公司傾注了他畢生的心血，他與開(kāi)始黑石接觸準(zhǔn)備出售這家他一手經(jīng)營(yíng)了30年的公司。在07年1月，佛納多房地產(chǎn)信托受邀參與競(jìng)價(jià)。在經(jīng)歷了三周的激烈爭(zhēng)奪之后，黑石以390億美元的現(xiàn)金報(bào)價(jià)勝出。這比黑石的最初報(bào)價(jià)高出了約40億美元。

盡管佛納多的最后一輪報(bào)價(jià)略高于黑石，但由于其報(bào)價(jià)既包括股票也包括現(xiàn)金，山姆最終還是選擇了黑石，因?yàn)樗J(rèn)定地產(chǎn)價(jià)值被高估，持有佛納多股權(quán)仍會(huì)有很大風(fēng)險(xiǎn)。

在07年初市場(chǎng)流動(dòng)性仍然較為充裕，加上黑石的聲譽(yù)，它很快得到了大量華爾街銀行的支持。高盛、摩根斯坦利、華旗等為黑石提供了約350億美元的資金，幫助黑石完成了這筆當(dāng)時(shí)世界上金融最大的杠桿收購(gòu)交易。

但Sam并非唯一的贏家，因?yàn)楹谑诟?jìng)價(jià)的同時(shí)也在接觸大量的后續(xù)買家，并鎖定了其中的大部分，到2007年8月，恰好是次貸危機(jī)爆發(fā)之前，黑石迅速出售了股本辦公物業(yè)270億美元的資產(chǎn)。

可以說(shuō)黑石躲過(guò)了一劫，但大多數(shù)的投資者損失慘重，截止2010年，美國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格水平仍比2007年10月時(shí)低40%，比如向黑石購(gòu)買了66億美元物業(yè)的紐約地產(chǎn)大亨，Macklowe的Harry Macklowe就沒(méi)那么幸運(yùn)了，他因無(wú)法償還70億美元的貸款被迫向德意志銀行交出了位于紐約的7棟寫字樓。

除了美國(guó)，Sam在海外也有大量投資。從2000年開(kāi)始，伴隨著互聯(lián)網(wǎng)泡沫的破裂，Sam和他的團(tuán)隊(duì)越來(lái)越關(guān)注新興市場(chǎng)的機(jī)會(huì)。在199年，Sam成立了股本國(guó)際，專注于海外市場(chǎng)的投資。目前為止，股本國(guó)際在15個(gè)國(guó)家投資了0個(gè)項(xiàng)目，其中大多數(shù)項(xiàng)目集中在拉美尤其是在巴西和墨西哥。

Sam在他的文章中也提到過(guò)關(guān)于新興市場(chǎng)投資需要考慮的因素，我們以中國(guó)和巴西為例做簡(jiǎn)要介紹。

Sam認(rèn)為分析一個(gè)新興市場(chǎng)通常要考慮六個(gè)要素：

該國(guó)的流動(dòng)性環(huán)境，

經(jīng)濟(jì)的市場(chǎng)導(dǎo)向，

人口總量，

自然資源的對(duì)外依賴度，

商業(yè)人士的受教育程度以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是否由消費(fèi)驅(qū)動(dòng)。

中國(guó)和巴西雖然同為金磚國(guó)家，但兩國(guó)在很多方面存在明顯的差異。比如中國(guó)有更成熟的銀行體系和較為寬松的流動(dòng)性。像2008年開(kāi)始的4萬(wàn)億經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃為市場(chǎng)創(chuàng)造了大量的流動(dòng)性。巴西經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)則在于更加以市場(chǎng)為導(dǎo)向，更加依靠消費(fèi)驅(qū)動(dòng)，且對(duì)外部的自然資源依賴程度較低。

可以說(shuō)中國(guó)和巴西各有優(yōu)勢(shì)，也各有劣勢(shì)，但是Sam和他旗下的股本國(guó)際投資公司明顯更鐘情于巴西市場(chǎng)。到2011年為止，該公司已經(jīng)退出了在中國(guó)投資的3個(gè)項(xiàng)目中的2個(gè)。但是在巴西，該公司共投資了9個(gè)項(xiàng)目。Gafisa是其中之一，Gafisa是巴西最大的住宅開(kāi)發(fā)商之一，在公司2006年IPO以后，股本國(guó)際逐漸售出了其持有所有的Gafisa股權(quán)，最終于2011年完全退出了Gafisa。但是在2012年2月，Gafisa的股價(jià)達(dá)到了過(guò)去3年的最低點(diǎn)，Sam提出重新收購(gòu)Gafisa股權(quán)，卻遭到了拒絕。不久之后，股本國(guó)際就宣布投資另外一家巴西的主要房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商Grupo Tha。

雖然Sam和他的團(tuán)隊(duì)更關(guān)注巴西等海外市場(chǎng)，但我們認(rèn)為，中國(guó)仍然存在著大量的投資機(jī)會(huì)。隨著中國(guó)的城市化，人口的老齡化，越來(lái)越多的需求和投資機(jī)會(huì)正在涌現(xiàn)。比如改善性住房，醫(yī)療保健，健康食品等等。另外隨著人口紅利影響的減少，中國(guó)企業(yè)需要越來(lái)越多的依靠提高生產(chǎn)效率來(lái)創(chuàng)造利潤(rùn)，這將繼續(xù)推動(dòng)IT和自動(dòng)化設(shè)備等行業(yè)的發(fā)展。

所以我們想知道，無(wú)論是在中國(guó)還是在全球，Sam的下一步投資計(jì)劃是什么呢?希望我們能夠在接下來(lái)的高峰對(duì)話環(huán)節(jié)找到我們的答案。