MBA財(cái)經(jīng)：理性投資的三個(gè)層次：概率思維、期望值和防黑天鵝

“不管成功的投資者是否具備高等數(shù)學(xué)的知識，他的行為其實(shí)符合概率論和數(shù)理統(tǒng)計(jì)中關(guān)于期望值計(jì)算的公式?！备鶕?jù)這個(gè)裘國根認(rèn)為“太重要”的公式，投資標(biāo)的被分成了四大類型。

第一類，成功概率很高、成功后收益率中等，失敗概率很低、失敗后虧損率很低的投資標(biāo)的。

第二類，成功概率很低、成功后收益率很高，失敗概率很高、失敗后虧損率很高的投資標(biāo)的。

第三類，成功概率中等、成功后收益率很高，失敗概率中等、失敗后虧損率很低的投資標(biāo)的。

第四類，成功概率很高、成功后收益率很高，失敗概率很低、失敗后虧損率很低的投資標(biāo)的。

裘國根認(rèn)為，對于很多投資者來說，第一類投資標(biāo)的，往往很少參與。而第二類的投機(jī)標(biāo)的往往因?yàn)槠浔砻娴母呤找娑笫軞g迎。但其實(shí)第二類通常是投資虧損的真正來源，投資收益期望值是收益率和概率的乘積，小概率的事件長期看很難成功，高盈利往往只是虛妄。

“重陽做投資，進(jìn)入組合的股票肯定是第一、第三、第四類的機(jī)會(huì)，如果發(fā)現(xiàn)了第四類機(jī)會(huì)，那就要重倉出擊，兩個(gè)腳往上站?！痹隰脟磥?，投資的首要關(guān)鍵是避開投資虧損的陷阱，而樸素的數(shù)學(xué)思維最能幫助人做到這點(diǎn)。

中國式價(jià)值投資：全概率、接力法

投資家伯頓?馬爾基爾曾有過名言，“一個(gè)成功的投資者通常是個(gè)考慮周全的人?！边@句話恰好印證了裘國根的另一個(gè)投資觀點(diǎn)，任何投資必須以對基本面的全面深刻的理解為基礎(chǔ)，并具備對各種情景的概率分布及該情景下的收益率設(shè)想的能力。

簡言之，成功投資的前提是深入的進(jìn)行“全概率”的基本面分析。

“理性投資有三個(gè)層次：概率思維、算期望值和防黑天鵝?！濒脟f，概率思維是理性投資中最初級的層次。長期看，較高的投資期望值源自于“知行合一的數(shù)學(xué)思維”和“良好的基本面判斷能力”的合成。而最高一個(gè)層次防黑天鵝則依賴天分和勤勉而產(chǎn)生的靈感，但靈感是忽隱忽現(xiàn)的，所以黑天鵝總是防不勝防。黑天鵝事件的發(fā)生概率雖然是萬分之一甚至更小，但鑒于其發(fā)生后果的嚴(yán)重性，從全概率的角度考慮也應(yīng)該給予高度重視，盡管理論上黑天鵝事件無法系統(tǒng)性地預(yù)防。

對于價(jià)值投資，裘國根認(rèn)為現(xiàn)在是一個(gè)高度信息化的時(shí)代，信息傳遞很快，市場有效性越來越強(qiáng)，所以把價(jià)值投資簡單地理解成長期投資是一個(gè)誤區(qū)，在中國進(jìn)行價(jià)值投資的有效方法是“接力法”。即投資標(biāo)的達(dá)到預(yù)期收益后不要簡單機(jī)械地長期持有，而是通過“接力”的方式換成另一個(gè)安全邊際更大的投資標(biāo)的。

“重陽不簡單夢想在一只股票上賺八倍，但通過‘接力’的方式先后在三只股票上賺一倍，同樣可以達(dá)到賺八倍的效果，而且后者容易得多，現(xiàn)實(shí)得多，流動(dòng)性也好得多?！濒脟f。

在裘國根看來，價(jià)值投資在當(dāng)今投資世界里，有兩大代表性流派，一是鼻祖巴菲特，一是耶魯學(xué)派。前者相當(dāng)程度上仰仗巴菲特本人的個(gè)人天分，超強(qiáng)的基本面判斷能力，投資遠(yuǎn)見以及成功的商業(yè)模式(保險(xiǎn)公司的資金來源長期穩(wěn)定)。而后者則依靠耶魯背景下全面的精英團(tuán)隊(duì)，相對來說投資更多元化，什么樣的錢都能賺，更能適應(yīng)這個(gè)快速變化的時(shí)代。

裘國根認(rèn)為，在當(dāng)今中國,身處轉(zhuǎn)型時(shí)代，有太多太多的新生事物，所以耶魯模式對中國資產(chǎn)管理公司的借鑒意義更大。

而通過專業(yè)的團(tuán)隊(duì)和“嚴(yán)謹(jǐn)清晰的投資邏輯、全面深入的實(shí)證、及時(shí)有效的跟蹤”的投研流程控制(這也是目前重陽投資制定的投研流程三要素)，獲取超額收益和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的幾率會(huì)系統(tǒng)性地增加。

而在投資中，時(shí)刻關(guān)注“估值安全邊際”和“流動(dòng)性”，也是重陽的投資組合防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和獲取低風(fēng)險(xiǎn)超額收益的兩個(gè)基本要素。

“其實(shí)這也是職業(yè)投資人的共識。一旦發(fā)生你預(yù)期外的事件時(shí)，如果組合有很好的流動(dòng)性，在很短的時(shí)間內(nèi)可以掉頭，或者完全、徹底地大撤退。當(dāng)然，光有流動(dòng)性是不可能獲取超額收益的。所選標(biāo)的有充分的安全邊際，即對應(yīng)于估值的成長空間很大，這是獲取超額收益的關(guān)鍵?！濒脟f。

經(jīng)濟(jì)判斷與A股機(jī)遇

對于中國經(jīng)濟(jì)和A股市場的未來，目前業(yè)界分歧巨大。裘國根持有何種見解呢?

裘國根認(rèn)為，目前經(jīng)濟(jì)學(xué)界對中國經(jīng)濟(jì)未來基本面的觀點(diǎn)，可以分為主流的“漸進(jìn)轉(zhuǎn)型說”和非主流的“傳統(tǒng)模式說”，以及更為激進(jìn)的“黑天鵝論”等。但無論何種論點(diǎn)，重陽投資做的是全面深入地觀察這些論點(diǎn)，并對經(jīng)濟(jì)前景做全概率考慮，同時(shí)在此基礎(chǔ)上，根據(jù)自身的判斷制定策略。

在他看來，未來A股市場的投資選擇將會(huì)呈現(xiàn)出一種收斂的趨勢，即相對來說投資機(jī)會(huì)會(huì)變得越來越少，投資機(jī)會(huì)可能經(jīng)歷從“面”(全市場)到“線”(行業(yè)、主題)再到“點(diǎn)”(個(gè)股)的過程。

“當(dāng)然，這種收斂并不代表投資收益率有所降低，而是意味著只看指數(shù)、什么股票都可以買的時(shí)代的結(jié)束?！?/SPAN>

裘國根認(rèn)為，上述判斷的理由是中國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)未來將發(fā)生變化?！盁o論是按照GDP的收入法還是支出法，中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)都將發(fā)生變化，比如企業(yè)利潤在GDP中的比率會(huì)下降，勞動(dòng)者報(bào)酬占比會(huì)上升，沒有競爭力的企業(yè)將面臨微利虧損的局面;消費(fèi)較之投資和凈出口的貢獻(xiàn)會(huì)上升。從生產(chǎn)法看，制造業(yè)的比重會(huì)下降，服務(wù)業(yè)的比重會(huì)上升?！?/SPAN>

考慮到目前A股市場上市的這些企業(yè)大部分仍和被轉(zhuǎn)型行業(yè)緊密相關(guān)，而且有核心競爭力的企業(yè)只是極少數(shù)。因此未來相當(dāng)多的公司會(huì)面臨相對和絕對盈利能力下降的現(xiàn)實(shí)，這肯定會(huì)導(dǎo)致市場投資機(jī)會(huì)不斷收窄。

另外就經(jīng)濟(jì)增長和通脹角度來說，盡管經(jīng)濟(jì)增長率還能維持較高的水平，但通脹率很難再回到以前的低水平，因?yàn)闊o論是勞動(dòng)力、資金還是原材料的價(jià)格，包括環(huán)保成本等，所有這些要素的價(jià)格都會(huì)上漲，這也會(huì)令沒有核心競爭力的企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境面臨巨大考驗(yàn)。而要應(yīng)對這種環(huán)境惡化的挑戰(zhàn)，行業(yè)內(nèi)部的激烈競爭和整合不可避免。

相應(yīng)于上述判斷，裘國根認(rèn)為未來的市場機(jī)會(huì)可以從兩個(gè)方面去考察。一個(gè)是內(nèi)需，尤其是居民消費(fèi)和消費(fèi)性投資。這方面，重陽投資認(rèn)為要全面深刻地理解內(nèi)需，而不止于簡單的“食品飲料和醫(yī)藥”。

另一個(gè)值得關(guān)注的是現(xiàn)在談得比較多的七大新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)，即節(jié)能環(huán)保、新一代信息技術(shù)、生物、新能源、新材料、高端裝備制造、新能源汽車等等，但他認(rèn)為這些行業(yè)更多的是給出了需要高度關(guān)注的范圍，真正高成長的公司需要仔細(xì)鑒別。

而選擇企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)方面，無論是內(nèi)需還是戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，重陽投資的重點(diǎn)一直都是聚焦那些有核心競爭力的企業(yè)。

“不同的領(lǐng)域的企業(yè)有不同的核心競爭力，對于制造業(yè)來說技術(shù)領(lǐng)先很重要，對于消費(fèi)品來說是一個(gè)強(qiáng)勢品牌很重要，對于金融行業(yè)來說風(fēng)控和創(chuàng)新能力和品牌一樣重要，對于新興產(chǎn)業(yè)更要關(guān)注其商業(yè)模式，很多對營銷有嚴(yán)重依賴的行業(yè)要看其渠道模式有無優(yōu)勢。另外絕大部分值得投資的公司都要有一個(gè)強(qiáng)大的團(tuán)隊(duì)、良好的公司治理結(jié)構(gòu)。這些都需要我們?nèi)フJ(rèn)真篩選，做足功課?！?/SPAN>

對于未來還要走下去的長期的投資歷程，裘國根保持著出人意料的清醒。“我覺得做投資的人，在自然生命結(jié)束和徹底退出這個(gè)行業(yè)之前，都不能輕言成功。

投資這個(gè)行業(yè),無時(shí)無刻不在面臨不確定性，所以需要時(shí)時(shí)刻刻有一種如履薄冰的警覺，要找到適合自己的有效的投資方法并勤勉工作，只有這樣,才能長期生存并提高獲取較高復(fù)合收益率的幾率?！?/SPAN>